Billiges Kapital, knappe Nachfrage: die Schweizer Wirtschaft bei null.
Am 18. Juni 2026 beliess die Schweizerische Nationalbank den SNB-Leitzins bei 0%, und die Expertengruppe des Bundes senkte das erwartete Schweizer Wachstum für das laufende Jahr auf 0,9%. Was die Schweizer Unternehmen tatsächlich bremst, steht in den vierteljährlichen Unternehmensgesprächen der SNB – und es sind nicht die Kapitalkosten.
Am 18. Juni 2026 beliess die Schweizerische Nationalbank den SNB-Leitzins bei 0%, wo er seit dem 20. Juni 2025 steht. Am selben Tag senkte die Expertengruppe Konjunkturprognosen des Bundes ihre Prognose für das Schweizer BIP-Wachstum 2026 auf 0,9% – eine Rate, die sie als deutlich unterdurchschnittlich bezeichnet. Tags zuvor, am 17. Juni, war der Zinssatz für die Einlagefazilität der Europäischen Zentralbank (EZB) auf 2,25% gestiegen – die erste Erhöhung seit September 2023.
Zusammen beschreiben sie nicht drei Sachverhalte, sondern einen. Schweizer Unternehmen finanzieren sich bei einem SNB-Leitzins von null, der Abstand zum Leitzins des Euroraums hat sich auf 225 Basispunkte ausgeweitet, und die Wirtschaftsleistung soll dennoch unterdurchschnittlich wachsen. Die Frage ist nicht, ob die Geldpolitik locker ist, sondern warum lockeres Geld so wenig Aktivität auslöst. Die Unternehmensgespräche der SNB selbst gehen dieser Frage direkt nach.
Zwei Beurteilungen vom selben Tag beschreiben dieselbe Wirtschaft von zwei Seiten
Die SNB legte ihre Begründung am 18. Juni dar. Die Teuerung war von 0,1% im Februar auf 0,6% im Mai gestiegen, was die Nationalbank vor allem auf höhere Preise für Erdölprodukte zurückführt. Ihre bedingte Inflationsprognose, die durchwegs einen SNB-Leitzins von 0% unterstellt, sieht die durchschnittliche Jahresteuerung 2026 bei 0,6%, 2027 bei 0,6% und 2028 bei 0,7%. Für das laufende Jahr erwartet die SNB rund 1% Wachstum, für das kommende rund 1,5%.
Die Expertengruppe des Bundes, deren Prognose am 8. Juni finalisiert worden war, publizierte ihre Zahlen am 18. Juni: BIP-Wachstum 2026 von 0,9% gegenüber 1,0% in der Märzrunde, 1,6% für 2027, eine Teuerung von 0,6% in beiden Jahren, eine Arbeitslosenquote von durchschnittlich 3,1% für 2026 nach 2,4% (2024) und 2,8% (2025).
Die Revision ist fast vollständig importiert. Die Expertengruppe erhöhte ihre technische Annahme für Brent-Rohöl 2026 auf 93,5 US-Dollar je Fass, nach 73,7 US-Dollar im März, senkte das erwartete Wachstum der Weltnachfrage auf 1,2% und jenes des Euroraums wie auch Deutschlands auf je 0,6%. Höhere Energiepreise, hält sie fest, lassen international höhere Inflationsraten und eine restriktivere Geldpolitik in den europäischen Handelspartnerländern erwarten – wie der Schritt der EZB vom 17. Juni zeigte.
Das billige Geld kommt bei den Unternehmen an; es ist nicht der Grund für die Zurückhaltung
Am 16. Juli publizierte die SNB die Zusammenfassung der Diskussion zum Juni-Entscheid. Verschiedene Masse für die Inflationserwartungen deuten nach Feststellung des Direktoriums darauf hin, dass die Realzinsen in der Schweiz derzeit negativ sind und unter dem langfristigen realen Gleichgewichtszins liegen; zudem wurde festgehalten, dass die Transmission der Geldpolitik funktioniert. Die Überschussliquidität liegt seit Mitte 2025 wieder im positiven Bereich und ist im vergangenen Jahr gestiegen, bei robustem Wachstum der Kredite und der breiten Geldaggregate. Die monetären Rahmenbedingungen lockerten sich seit März, vor allem weil der Franken mit der Ausweitung der Zinsdifferenzen zum Ausland an Wert verlor.
Der Preis des Kapitals bestätigt es. Die Annahmen des SECO setzen den SARON, den Referenzzinssatz des Frankengeldmarkts, im Jahresdurchschnitt 2026 bei 0,0% und 2027 bei 0,2% an, die Rendite zehnjähriger Staatsanleihen bei 0,5%. Martin Schlegel, Präsident des Direktoriums, brachte es am Mediengespräch vom Juni auf den Punkt: «Unsere Geldpolitik wirkt weiterhin expansiv.»
Die Bremse liegt in der ungenutzten Kapazität, nicht im Preis des Geldes
Sechs Tage nach dem Zinsentscheid folgte der Bericht dazu aus dem Feld. Die Konjunktursignale 2/2026 bündeln 243 Gespräche, die die Delegierten für regionale Wirtschaftskontakte zwischen dem 15. April und dem 2. Juni mit Unternehmensleitungen in der ganzen Schweiz führten.
Die Auslastung der technischen Kapazitäten veränderte sich wenig und liegt insgesamt unter dem üblichen Niveau: in der Industrie deutlich darunter, bei den Dienstleistern leicht darunter, im Bausektor etwas darüber. Der Personalbestand entspricht gesamthaft dem Bedarf und wird in der Industrie als etwas zu hoch eingeschätzt; offene Stellen liessen sich seit mehreren Quartalen vergleichsweise einfach besetzen, weil der frühere Stellenabbau mehr Fachkräfte verfügbar gemacht hat.
Die Investitionspläne ergeben sich daraus unmittelbar. Die Unternehmen planen eine deutliche Ausweitung ihrer Investitionsvolumen, mit Nachholbedarf bei Ersatzinvestitionen in Industrie und Baugewerbe, zusätzlichen Ausgaben für Automatisierung und Digitalisierung sowie IT-Infrastruktur bei den Dienstleistern. Kapazitätsausweitungen, hält der Bericht fest, stehen nicht im Vordergrund. Die Juli-Zusammenfassung verdichtet es: Da die Auslastung der technischen Kapazitäten häufig unter dem üblichen Niveau bleibt, plant kaum ein Industrieunternehmen einen Ausbau der Kapazitäten.
Auf gesamtwirtschaftlicher Ebene zeigt sich dasselbe Bild. Die Ausrüstungsinvestitionen sanken 2025 um 0,8% und sollen 2026 um 0,3% wachsen – gegenüber 0,7% im März nach unten revidiert –, bevor sie 2027 um 2,0% zulegen. Die Warenexporte dürften dieses Jahr um 0,7% zurückgehen, nach 3,6% Wachstum im Jahr 2025; der Aussenhandel zieht damit 0,2 Prozentpunkte vom BIP-Wachstum ab. Die von der SNB befragten Unternehmen berichten von einer Investitionszurückhaltung insbesondere der europäischen Kunden. Stark bleibt die Nachfrage nach Verkehrs- und Energieinfrastruktur, Rechenzentren und Rüstungsgütern, während die deutsche Automobilindustrie erst vereinzelte Anzeichen einer Erholung zeigt.
Gehalten werden die Margen durch Kostenkontrolle, nicht durch billige Finanzierung
Dieselbe Gesprächsrunde zeigt, wo der Druck ankommt. Die Gewinnmargen bleiben nach Einschätzung der Delegierten insgesamt solide, doch sie werden je nach Branche anders gehalten. Die Unternehmen erwarten für die kommenden zwölf Monate steigende Einkaufs- wie Verkaufspreise, letztere jedoch in geringerem Umfang. Höhere Energie- und Transportkosten verteuern den Import von Vorleistungsgütern, und einige Unternehmen berichten, dass sie diese Verteuerung wegen des Wettbewerbsdrucks nicht weitergeben können. Baufirmen können höhere Treibstoff- und Materialkosten weitgehend auf ihre Kunden überwälzen. Industrieunternehmen sagten den Delegierten, sie könnten ihre Margen nur durch permanente Kostensenkungen stabil halten, und nannten dafür die US-Zölle, die teilweise schleppende Nachfrage und den starken Franken trotz seiner jüngsten Abschwächung.
Der Schock bleibt importiert, nicht hausgemacht. Die von der SNB als getrimmter Mittelwert berechnete Kerninflationsrate (TM15) lag im Mai bei 0,5%. Die Inflationserwartungen der Unternehmen für die nächsten sechs bis zwölf Monate stiegen auf 1,2%, nach 0,7% im Vorquartal; auf Sicht von drei bis fünf Jahren nahmen sie nur von 1,1% auf 1,2% zu. Das erwartete durchschnittliche Lohnwachstum beträgt 1,3% für 2026 nach 1,6% (2025) und rund 1,2% für 2027.
Bei einem über das ganze Jahr mit null angenommenen SARON wiegt ein bei den Vorleistungen gesparter oder über das Volumen verdienter Franken schwerer als ein bei den Zinsen gesparter.
Was einer Geschäftsleitung an Entscheidungen bleibt
Das Umfeld ist gegeben. Die Antwort darauf nicht.
- Kapazitätsinvestitionen von Kosteninvestitionen trennen. Die Rendite zusätzlicher Kapazität hängt an Aufträgen, die es noch nicht gibt; jene von Automatisierung und Ersatzausrüstung an Stückkosten, die bereits sichtbar sind. Genau diese Trennung hat die SNB-Stichprobe vollzogen.
- Laufzeit und Verfügbarkeit verhandeln, nicht nur den Preis. Der Leitzins des Euroraums hat innerhalb von zwölf Monaten die Richtung gewechselt. Fest zugesagte Kreditlinien und Fälligkeitsprofile sind jener Teil einer Finanzierung, den eine spätere Zinsbewegung nicht mehr umschreiben kann.
- Eine Preisgleitklausel in Offerten und mehrjährige Verträge aufnehmen, gekoppelt an einen publizierten Referenzwert für Energie, Fracht oder Metalle, statt Verteuerungen zu absorbieren, die sich laut den SNB-Gesprächen nicht in jedem Fall weitergeben lassen.
- Die entspannte Rekrutierungslage als vorübergehend behandeln. Offene Stellen lassen sich vergleichsweise einfach besetzen, nach dem Stellenabbau der Vorquartale sind mehr Fachkräfte verfügbar, und das erwartete Lohnwachstum beträgt 1,3%; im Bausektor wird allerdings weiterhin ein Fachkräftemangel gemeldet.
- Die Währungsabsicherung am Aufwertungsszenario ausrichten, nicht am aktuellen Kursniveau: Die SNB kündigte im März eine erhöhte Bereitschaft zu Devisenmarktinterventionen an und hält daran fest, mit Verweis auf das Risiko einer raschen und übermässigen Aufwertung des Frankens.
Die Termine – und der Indikator, auf den es ankommt
Drei Daten gehören in den Planungskalender. Die Prognose des SECO beruht auf der technischen Annahme, dass die US-Importzölle im Wesentlichen auf dem aktuellen Niveau bleiben; die Expertengruppe hält fest, dass die geltenden Zusatzzölle von 10% auf «Section 122» des US-Handelsgesetzes beruhen und ohne Verlängerung durch den US-Kongress höchstens 150 Tage aufrechterhalten werden können – eine Frist, die am 24. Juli 2026 abläuft. Die beiden verbleibenden Lagebeurteilungen der SNB in diesem Jahr fallen auf den 24. September und den 10. Dezember. Und jedes Quartal publizieren die Konjunktursignale jene Zeile, die für Investitionsentscheide am meisten aussagt: die Auslastung der technischen Kapazitäten.
Dieser Indikator dürfte sich bewegen, bevor es der SNB-Leitzins tut; die Annahmen des SECO lassen die kurzfristigen Zinsen kaum von der Stelle, bei 0,0% in diesem und 0,2% im kommenden Jahr. Kapazitätsinvestitionen kehren zurück, wenn die Auftragsbücher sie rechtfertigen – was das SECO im Verlauf von 2027 erwartet: BIP-Wachstum von 1,6%, Ausrüstungsinvestitionen von 2,0%, Warenexporte von 3,5%.
Eine Wirtschaft bei null ist keine Wirtschaft ohne Entscheidungen. Sie ist eine, in der die Kapitalkosten aufgehört haben, jene Grösse zu sein, die ein Unternehmen vom anderen unterscheidet.